不穩定的金融體系全球化好嗎？

客座財經專家Mr. James 開講囉！

過去的二三十年來，美國為首的資本主義國家，倡導貿易自由交易、企業跨國經營、金融自由創新，資本自由流動的觀念，透過種種外交與經貿手段，或誘導或強迫其他國家也接受這樣的模式，逐步完成了全球化的體系，但其後卻藏有巨大的不穩定因子，引發一次又一次的經濟動盪，而且程度一次比一次嚴重，我們來想想問題出在哪裡。

經濟學理，自李嘉圖 (1772-1823) 首先提出比較利益的觀念，扭轉了當時盛行的貿易保護主義，讓交易的雙方都能提升福祉，在此基礎上，一百多年來學界持續發展出完整而讓絕大多數人信服的國際貿易理論，在實際上執行也證明，自由貿易帶來的好處遠多過壞處，而壞處，例如開放市場對弱勢族群的傷害，或是規模經濟型產業容易產生的獨占地位，可以透過政策的補救，予以緩解或管理，藉此強化貿易自由化成功發展的可能，這些看法，爭議不多，也奠定了全球化自由貿易穩固合理的基礎。

但是對於全球金融自由化，特別是缺乏監管的國際資本自由流動，其利弊得失，學理上沒有確切的正面支持，至今爭論不休，甚至負面意見佔了上風。而實務上，則造成了一次又一次的金融動盪。國際金融自由化，聽起來似乎很響亮的口號，卻暗藏了許多的凶險，我們進一步來說明。

平心而論，在全球化的潮流下，資本自由流動也是構成體系重要的一環，允許資本在全球各地自由流動，正面的效應在於能依據市場機制，找到最合適的地點或產業，注入龐大資本，加速新興的產業誕生，育成技術的創新，在我們身邊的例子，像是台灣的 TFT LCD產業，從無到有，到發展成為兩兆雙星之一的旗艦產業，不過花了十年時間，這是藉力於資本的正面力量。

但跨國資本流動自由化，金融自由化，其負面效應，也非常可觀，我們試著了解其根源:

1.金融交易，與實際商品的貿易，有著本質上的不同。金融交易與生俱來的特色，受到預期心理的影響很大，且能在極短時間內實現預期目標，往往領先 (甚至導致) 實體經濟的發生，不論是正向或反向的效果皆是如此，可說金融交易同時具有自我強化及自我毀滅的特色，而預期心理還常常產生自我實現的結果。就好比當大家「預期」明年企業獲利可能下滑，就會爭先恐後，賣出股票與公司債，拖累股價，提高企業籌資借貸成本，因而真的造成原本體質良好的企業獲利下滑，乃至倒閉違約，使得股價更有理由持續下跌。同樣的，景氣反轉向上時，眾人追漲股票(或公司債)，如滾雪球一般，推升狂熱的氣氛，使得金融市場，出現自我強化的效果，而輕鬆賺到的利潤，很容易讓人忽略了風險，加碼擴產、擴大槓桿、擴大投資部位，吹起另一次的泡沫。這樣的循環，會不斷的重複。

2.金融市場有另一個特點，羊群效應，或說是極端的從眾行為，原本理性自利的個人行為，進到金融市場後，會出現集體行為，而結果卻是對多數人都不利的 (其中只有極少數看透這個謎局，抗拒本能的人性反應者，才能逆勢獲利)。這個特點也更增強金融市場的不穩定性，重複產生一次又一次的憧憬、泡沫、與崩潰，而不容易 (不會) 在自由交易下出現經濟學上講的均衡狀態。絕大多數的時間處於不均衡狀態，上下震盪，對經濟與民生帶來嚴重的災害，數百年來，屢試不爽。

3.此外，在近二三十年來，大幅放寬國界間的資本流動，由網際網路予以串聯，因而現代版的金融交易更能在極短時間內完成，進而傳導、擴散、放大其不穩定的效應。資金進出帶來的震盪，讓多數國家，都難以承受，而其傷害，往往遠大於先前的經濟效益。這是許多學者強調要針對國際金融加強管理的主要原因，2001年年諾貝爾經濟學獎得主、擔任過美國總統經濟顧問委員會主席及世界銀行副總裁的史迪格里茲（J.E. Stiglitz）曾經提出「小船理論」，認為資本自由化後，常會有大量資金流入或流出，帶來劇烈波動，而開發中國家，就好像大海中的小船一般，禁不起狂風巨浪的侵襲，往往帶來國家破產民生凋敝的災難。

4.目前針對國際金融，甚至連全面性的資金流向統計都還不健全，更別談到全球性的協同管理。全球的貿易與資本自由流動，讓世界連結成同一個市場，卻是各擁主權的許多國家所分別管理，這讓問題就變得很嚴重，因為規模擴大的資本流動與金融創新，帶來的震盪，已經進一步擴大到連單一國家都無法抵禦的境界。跨國資本的流向，常常隱晦不明，各國央行只有針對國門口內外的資料可以查得到，但缺乏統一彙整的、即時的全球性資料。當允許資本跨國自由流動，再加上避險基金與衍生性金融商品之類的金融創新，結合境外避稅天堂的盛行，使得資金擁有者的身分難辨，資金的規模 (特別在新金融商品產生的槓桿效應下) 難估，資金流動的方向難查，配合網際網路的發達，讓跨國的巨額資金調度只在彈指之間。這讓瞬間爆發，能擴大槓桿數十倍乃至更大規模的國際資金，可以從各種方向匯集團火力無預警進行投機攻擊，在不設防的國界間竄流，大規模進出之際，能有幾個國家或市場有能力承受這樣的波動?

經濟規模大者如英國，曾經在1992年9月16日的黑色星期三，敗給國際投機客索羅斯，最終英格蘭銀行只能被迫退出歐洲外匯機制並且讓英鎊貶值，索羅斯也因此他被封為“讓英格蘭銀行破產的男人”。

金磚四國之一的俄羅斯，到今年中表面上仍然欣欣向榮，外匯存底原本已累積逼近6000億美元 ($5981億美元)，高居世界第三，但從7月開始油價反轉下跌、外資熱錢急速匯出的壓力下，俄國央行為了舒緩盧布貶值、融通資金突然不足的銀行，短短兩三個月即耗損外匯存底達近2000億美金，股市則下跌超過七成。

這樣的遽變，能不讓經濟體規模更小，外匯存底更少，外資比例也高的國家，如台灣，心生警惕嗎? 因此我們也更要佩服幫小船把穩舵的央行總裁彭淮南，甘於冒犯政治風險，斷然拒絕那些一窩瘋要學別人成立主權財富基金的提議，台灣，外匯存底的子彈只要短少，匯率控管的決心只要鬆懈，國際投機客隨時會找上門，屆時再耗費子彈去護盤，傷害的是所有民眾的權益，而且，傷害有可能是難以逆轉的。那些高調倡導匯率自由化，資金進出不該受管制的說法，聽起來似是而非，別忘了台灣遭到金融危機時，IMF將沒有立場來援助這個非成員國，經濟的崩潰，國家的覆亡，不需一槍一彈，可能只在不到幾個月之間就結束戰役。這是作為小型開放經濟體，又孤立無援、強鄰(強敵)在伺的台灣，必須謹慎體認的現實。

透過對全球化體系的檢討，特別是針對全球金融自由化的反思，我們再來理解目前還在蔓延的金融海嘯，相當程度而言，可說是亞洲金融風暴的放大版，當初的許多問題並未有根本地解決，其中致命的問題，就是跨國資本流動的監管機制付之闕如，當中也包括對新金融商品的監控管理。過去十年間，進一步擴大的跨國資本流動、新金融商品迅猛發展、網際網路基礎建設的完備，每一項進展都是鋒利的雙面刃，但在缺乏統一監管的全球金融體系下，促使金融市場與生俱來的不穩定因子動能增強，隨時可能在某個時刻，以某種形式發作，當某個脆弱的環節產生缺口時 (例如美國房地產價格下跌引起的次貸問題、油價下跌引發的俄羅斯危機)，不穩定因子便會竄出作怪，出現瘟疫式的傳染效應，讓原本的小問題擴散到全球金融體系，甚至造成系統性的崩壞。

回顧在1997亞洲金融風暴前，連續十多年間，正是東亞各國發展的黃金時期，在日本為首的亞洲產業分工體系建立後，創造了小龍小虎的經濟奇蹟，曾經讓世人稱奇羨慕，讓部分傲慢的西方人坐立難安。但當1997年初泰國的出口增長趨緩，高速成長模式出現疲態時，國際金融投機資金開始出手攻擊，打擊的目標就是開放的外匯市場，幾個月內讓泰國外匯存底耗竭，不得不放手貶值而進一步導致整個國家外債無法清償，面臨破產；此後一年多的時間內，連鎖式的效應在亞洲各國竄流，讓馬來西亞前總理馬哈地痛罵投機客卻束手無策，讓韓國泰國印尼等多個國家破產，不得不接受 IMF 條件苛刻的援助；讓香港財政司耗損大量外匯存底還有中國為後台才勉強擋住投機客攻擊，而外匯存底一向很高的台灣也是央行總裁彭淮南出面關閉NDF外匯交易才將虎視眈眈的投機客擋在國門之外。亞洲小龍小虎們二十年的經濟奇蹟也在這般折騰下，告一段落，至今難以恢復元氣。

回顧這些歷史，讓我們知道國際資本流動，國際金融交易，金融商品的發展，若沒有合理監管，風險與傷害有多大。而距離亞洲金融風暴又過了十年，相關問題並沒有處理，更加緊密連結的全球經濟，在全球化加速運轉吹起更大的泡沫之後，再次嘗到更大幅度暴起暴落的痛苦，從十年前的侷限在亞洲的金融風暴，擴大為今日遍及全球的金融海嘯。完全的自由放任，在國際金融領域的實踐經驗上，帶來的害處，可以輕易抹殺掉先前曾創造的好處，回到五年前景氣低點時的各國股價，是對經濟所受傷害最顯而易見的寫照。